招商银行2023半年报：浪遏飞舟(招商银行2023年报分析：增速下降，提高分红率，静待周期反转。)

来源：雪球App，作者： 谷雨轩，（https://xueqiu.com/7724221172/259423098）

营业收入1784.6亿，同比下降0.35%，归母净利润757.52亿，同比增9.12%，净资产收益率17.55%，同比下降0.52个百分点。

在1784亿的营业收入中，净利息收入 1089.96亿，同比增1.21%占比61.08%，，非利息收入 694.64亿 ，下降2.71%，占比38.92%。

净利息收入在净利差下行21个基点的背景下，保持了轻微增长，主要是以量换价，对冲了利差的下行。

在公司营收利润承压之下， 业务及管理费518.77亿 ，成本收入比29.07%，反倒上升了1.31个百分点，此时是否应该考虑降本增效？

我们看一下对最重要的利息收入这块：

可以看到，对最重要的零售贷款这块，由于LPR一降再降收益率相较于2022年下降了0.28%。

我们看一下十年来的零售和公司贷款利率：

从上表我们可以看到，的零售贷款收益率近十年基本上都在下滑区间，今年更是达到了十年来最低值，公司贷款也表现出了相同趋势，不同的是公司贷款有底部企稳趋势，而零售贷款收益率的下行，恐仍未结束。

收益率下行的同时，如果负债端也能够同步下行，那对银行来说影响不大，银行本身就是中间商，赚的是差价，最难受的是收益率下来了，负债成本没下来，或者下来的比较少。

我们看一下的负债端成本:

除了客户定期存款外，其他三类存款的成本都上升了。

更加不乐观的是，存款定期化的趋势大大加强了。

公司客户定期存款1.918万亿，同比增9.28%，而活期仅增了3%。

零售客户定期存款1.28万亿，同比增40%，40%！！！！而活期增了15.6%。

（零售客户定期存款的猛增，有客户方面的动力，也有的引导。招行主动主动引导客户将部分存款定期化，做了一个财富配置安排。）

从的负债端也能看出我们经济的症结在哪里：无论是公司还是个人，都在努力存钱，公司减少投资，个人减少消费，一门心思存钱保平安。

所以，我们先现在面临的总需求收缩，单从银行看，可能个人的收缩比企业部门还要严重（公司贷款增10%，而个人只有4.7%）。

这其实反而更危险，个人消费支出减少，企业扩大投资也是无根之木。

资产端收益率下降，负债端成本上升，自然指向一个结果：净利差减小。

净利差2.12%，同比下降21个基点，净利息收益率2.23%，同比也下降21个基点，反映出成本压力。

（净利差=总生息资产平均收益率－总计息负债平均成本率

净利息收益率=净利息收入／总生息资产平均余额

成本收入比=业务及管理费／营业收入）

看一下十年来净利差：

表格看不清看一下图：

可以看到，无论是净利差还是净息差，目前都已经到达十年来最低区间，的净息差在所有银行里还是最优秀的，同期的净利差已经缩小到1.6%。

目前看，LPR利率可能还有下行空间，但空间已经不大，五大行和在去年9月和今年6月也两次调整存款利率，有利于降低存款成本，未来可能还会积极调降利率，对冲利差下行。

虽然去年下半年和今年两次调整存款利率，尤其是今年的调整跟随LPR非常迅速，但调降的利率是针对新增存款，而存量存款利率仍旧刚性。

如果未来LPR利率不再大幅下调（再大幅降低的可能性应该不高了），银行的净利差应该已经来到底部区间，我们明年此时当能看到利差的企稳。

虽然一方面资产端收益率下滑了28个基点，一方面负债成本上升12个基点，两头挤压净利差，按起来说，利差也会下降40个基点左右。

但实际我们看到的情况是，净利差只降低了16个基点。

的净利息收入，不但没有降低，还小幅上升了。

2023年上半年，净利息收入1,089.96亿元，同比增长1.21%。

怎么做到的呢？

依赖高超的资产配置能力。

本期，本集团贷款和垫款利息收入1,345.92亿元，同比增长2.58%，而由于规模和成本上升，利息支出783.38亿元，同比增长20.21%。

这情况，本来利息收入肯定要下降了，结果投资利息收入391.98亿元，同比增长26.36%，投资收益率和去年基本一致。

依赖投资利息收入抗住了利差下行压力，不仅仅是今年，去年就为招行贡献了相当的收入。

2022年投资利息收入658.08亿，同比增17.39%，远超贷款和垫款利息收入6%的增幅。

这一方面展示了强大的管理能力，一方面也是一个隐忧，相较于这种高端操作，我们还是希望利差方面的下行趋势，能够得到有效的扭转，但这也不是招行自己能做到的，需要整个周期的回正。

非利息方面，总额694亿，同比下降2.7%

其中手续费和佣金收入下滑的厉害，收入470.9亿，减少11.82%。经济不景气，大家都减少消费支出，对理财产品等服务的需求也减少了，一门心思搞定期存款。

还是投资类出来救驾，收入223.7亿，增长了24.34%。

虽然投资类今年居功甚伟，但是实际上投资累的资产占比并没有多大变动，投资在证券和其他金融产品的比例仅仅增加了0.62个百分点。

展开看，其中主要是债权类投资：

在债券里，主要是高等级的央行、地方政府和银行类的债券，安全性很高：

收入方面不景气，好在信用减值损失大幅减少：

尤其是金融投资和表外预期损失两项，合计减少了150亿，这才撑住了利润没有下滑，经理人反而还增长了9个点，到764亿。

资产负债方面，总资产10.74万亿，增5.93%，其中最重要的贷款和垫款总额6.35万亿，同比增5.03%，不良贷款余额606.4亿，增加26亿，增4.55%。不良贷款率0.95%，较年初下降0.01个百分点，资产质量有改善趋势。

损失准备2714亿，净额增加了100亿，同比增3.81%。拨备覆盖率447.63%，下降3.16%个百分点，虽然小幅下降，但仍旧非常高，这么高的覆盖率，是多年来对利润的储备，还有很大的利润释放空间。

拨备覆盖率=贷款损失准备／不良贷款余额。

贷款拨备率=贷款损失准备／贷款和垫款总额。

虽然今年拨备覆盖率下行，但是实际上对利润没什么正向贡献，因为相较于不良增加额，今年的计提仍旧是很高的。

倒是2022年，拨备覆盖率快速下降，对利润形成了比较强的正向支撑。

比如，2022年全年不良新增71.4亿 ，逾期贷款新增208亿，拨备增加了153.72亿。

2023年上半年，不良新增26.37亿，逾期贷款新增14.36亿，拨备增加了99.71亿。

可见，喜欢超额计提拨备的，又回来了，新增拨备/新增不良=379%，虽然低于总的拨备覆盖率，但已经很高，预计未来招行会通过这种新增拨备覆盖的下降，把总的拨备覆盖率慢慢降下来，减少利润方面的压力，直到下一个阳光灿烂的日子。

从新增逾期贷款和不良贷款额度，也能看出，的资产质量在明显好转，不仅仅是招行，我瞄了一眼，也是如此。

从迁徙率指标上能够明显看出，不良的源头，正常类贷款迁徙率大幅度降低了，从1.53%降低到0.64%，资产端方面的改善是非常明显的。

关注类和次级类贷款，尤其是关注类余额651.32亿元，减少83.38亿元，占比也明显减小。

拆开来看，公司类贷款不良率1.27%，保持稳定；零售类贷款0.84%，较年初下降了5个基点。

大家普遍比较关心的房地产行业贷款余额3557亿，不良贷款196亿，不良率5.5%，虽然看起来很多，但是实际生成并不多，主要是房地产类不良贷款，处置化解周期比较慢，在较长时间会挂在表上。

去年房地产类不良增加了97亿，今年上半年增加了43亿，按照管理层在年初业绩会上的介%绍，房地产业的不良，将在今年暴露完毕。

资产方面的改善，对未来利润形成正向支撑。

经过上面的分析，我们可以给今年上半年做个总结：营收承压，资产改善。

营收由于利差和经济、人们消费意愿的原因，存在增长压力，需要等待宏观环境的改善，资产方面，既有的不良基本暴露完成，新增不良、逾期、关注类贷款全面减少，不良方面对利润的压制减小，反过来也有利于利差和息差的恢复。

一个正常的经济体都会存在向上向下的经济周期，这些经济周期在银行业又会带来利差的上下波动，过去几年中国银行业一直处在利差下行周期中，我们无法准确判断周期何时结束，但是知道，只要中国经济继续向前，它一定会结束。

我个人判断，在没有大的危机冲击之下，比如类似2008年那样的全球金融危机和经济衰退，到明年此时，银行将走出利差下行周期。

对于未来发展，管理层给出的答案是：做强重资产，做大轻资产。

对于贷款这类占用银行资产的业务，要做强，要重视质量，对不良率要持之以恒的控制在低位，银行出问题，大部分都出在重资产业务上。

轻资产业务，就是理财和收费型业务，本身不占据的资产，但是带来很多收入，这类业务要做大，重点方向是为客户做好财富管理。

对来说，传统的重资产业务基本做到极致了，不良率已经控制到0.95%，再往下的空间很有限了，继续的增长只能依赖规模增长，但银行规模增长又不能太快，要求稳，否则资产端不良控制不住，负债端成本控制不住，反而增加了银行的风险。

对资产负债的增长，始终有自己的节奏，无论经济上行下行，都希望将加权风险资产控制在10%左右的增幅。

这样的一个内部节奏控制，在行业上行期不至于太乐观放款，在行业下行期也不会太悲观不敢作为。

目前零售客户1约.9亿胡，财富产品持仓客户规模只有4663万户，占比还是很小的，即使在这4000多万客户里，也多是购买小金额的现金理财类产品。

过去的二十年，房地产是居民理财的主要选项，在十几年的时间里，买房几乎成了全民信仰，因为十几年的历史证明了，房价一直涨。

但是这种信仰在过去的五六年间被逐渐打破，人们陡然发现，原来房子也是会跌价的，而且跌幅惊人。

随着城市化进程的走向终局，随着人口的减少，中国房价一路上涨的时代应该终结了，房地产作为中国居民主要投资品甚至唯一投资品的时代，也要结束了。

人们对理财的需求是巨大的，只是苦于没有好的理财产品，好的理财渠道。

过去几年一直加强财富管理能力的建设，可谓正当时。

不过财富管理，需要社会认知的逐渐形成，需要管理能力的逐渐被认可，是一个久久为功的课题。

财务管理业务，最大的优势是不占用银行本身资本，也不为银行带来资产风险，这就不仅会带来营收的增长、利润的增长，还会带来资产收益率的提升。

如果能够顺利转入下一阶段，成为中国最好的财富管理银行，其净资产收益率将有一个大幅提升。

即使不考虑这一愿景发展，就顺着当前的经营轨道前进，随着资本规模，风险资产的稳定提升，招行的营收和利润也能够在波动中向上。

目前仅5倍PE，0.96倍PB，对于一家仍在增长中的优质银行，实在是大大低估了。

市场对银行的担忧主要是高杠杆运行带来的风险，而实际上，问题的关键不在高杠杆，而在于是谁在管理杠杆，管理的能力如何？这种管理能力是否能够通过一些指标被观察到？

如果管理能力不佳，即使是0杠杆也一样可能走向失败，而如果管理能力够强，高杠杆也未必是风险。

高杠杆企业最怕的管理不善带来的信心崩塌从而造成挤兑。

比如过去两三年，民营房地产领域其实就发生了挤兑，一方面供应商、银行在催着还款，一方面购房者对房企信心下降，不敢买房，两个方向一起挤兑，造成了民营房企的问题。

银行面临的挤兑，主要来自于储户，比如倒闭，就是因为管理不善造成了亏损，从而引发了客户集中挤兑，一周之内几百亿美金被集中提取。

在中国，我们可以看到，几十年来没有银行被挤兑而死，老百姓根深蒂固的相信政府会作为最后担保人，相信银行的存款有保障，而实际上，政府也一直在承担这样的角色。

银行业又不同于其他行业，他是一个不缺钱的行业，即使短期经营不利，只要能够存续经营，就能够以时间换空间，逐步解决问题。

对于来说，其贷款拨备率已经达4.27%，也就是说，贷出去100块钱，拨备的损失准备达到了4.27元。

而即使美国08年次贷危机引发全球金融危机后，的不良率也就是4%，且大银行的不良率要远低于中小银行。

也就是说，即使在中国发生一场08年类似的金融危机，本身的拨备率，已经能够度过这样的一场危机。

总的来说，的风险可控，在目前的估值下，即使招行未来十年利润基本不增长，投资者也能获得良好的回报。

$招商银行(SH600036)$ $建设银行(SH601939)$

来源：雪球App，作者： 估值的救赎，（https://xueqiu.com/4794528905/283949345）

2023年总体概况：2023年净息差下降程度大于2022年，招商银行由于表外资产质量好转，减少表外资产的计提，贷款类资产计提保持稳定增长，以此保证净利润的继续增长。非息收入继续减费让利降低非息收入盈利水平。招商银行整体处于逆周期阶段。由于宏观经济增速和货币供应量增速下降，招商银行规模增长速度下降，以此腾出了空余资本，再此基础上招商银行增加分红率到35%，高于同业。招商银行高管在2023年报业绩发布会表示，未来会保持这个分红率。按照10股19.72元分红来看，目前A股招商银行股息率在6%左右，估值处于较低水平。

第一部分：货币供应量与银行规模分析

1.银行资产负债表所谓扩表与缩表决定着该银行所创造的货币的量，因此先从规模上进行分析。从2023年规模指标可以看出，招商银行总资产增长了8.77%低于中国2023年货币供应量M2的9.7%约1%。中报时是与M2保持一致的，看来第三第四季度招商银行降低的扩张资产负债表的速度。

其中贷款增长7.56%所以在非贷款类资产增加更快。其中关键的存款增速方面，定期存款增速很快，活期存款增速负增长，其中企业活期存款是M1货币，我国2023年货币供应量M1增速只有1.3%，这体现到银行就是企业活期存款少。高成本的定期存款多了，低成本的活期存款少了，银行净息差负债成本率就高了，这将在结构性上减少我们的净息差。因此我们银行股投资者通常都希望看到M2-M1剪刀差能够缩小，这也是经济活跃的表现。最好是像2010年、2015年-2018年那样M1增速高于M2。目前2023年的状态是流动性陷阱，货币被银行创造以后由于缺乏市场需求，消费与投资低迷，存款将不以活期存款形式存在，被迫进入定期存款。因此我们银行股投资者在每月公布金融数据时候及时关注货币供应量具体情况，尤其是M2和M1的增速情况，以对宏观经济及银行未来可能的净息差走势进行预判。

2.在扩张资产负债表时，每增加8.77%总资产，会增加高级法13.12%风险加权资产和权重法10.25%风险加权资产。我们可以将此可以视为招商银行在向较高风险的资产进行转移，这么做的目的大概率是为了稳住日益下滑的资产收益率。但是一年的风险权重的增长并不能说明什么，也要结合多年来看。

3.2023年贷款增速是7.56%，贷款减值准备增速是3.08%，那么贷款拨备率就下降了。但是依然在4%以上，领先于同业地位，坏账对净利润的缓冲带依然充足。如果缓冲带不足，银行资产质量的波动将会影响净利润。

4.目前国家并未取消高级法的并行期，所以依然要看权重法。目前核心一级资本保持在11.5%以上，分红率35%是可以长期保持的。中国最新公布的资本管理办法实际上降低了银行权重法的资本重量，所有银行资本都变轻了，分红得以保障。而且银行具有“资本、规模、分红”不可能三角规律。当社会总体经济增速速度下降以后，银行资产负债表扩张速度下降，在资本保持一定时，分红率可以提高。这样恐怕也是目前资本市场开启的红利概念的根本原因。

第二部分：利息收入分析

净利息收入主要有2个因子，一个是规模因子，一个是利率因子。从已披露的表可以看出，净息差的下降导致利率因子是负192.67亿，规模因子贡献正157.01亿，总体利息收入负增长35.66亿。

利率因子里，大头是贷款的收益率下降了，存款利率上升，这个负贡献最多，主要是因为LPR利率下降，存款定期化所致。反而金融投资方面负贡献较小。而央行反而提升了利率，而且央行也降低了给的借款利率，负债端央行的利率因子是负的，这是来至于央妈的爱。同业金融机构虽然资产利率是正的，但是负债利率是负得比较多，总体来说同业利率也是亏的。

净息差下降25bp，还算可以，有些银行下降幅度在30bp以上。但是我们需要注意的2023年和2024年有过LPR利率下降，这里在第一季度还要进行释放。到了第四季度单个季度净息差已经下降到2.04%了。至于2024年第一季度、第二季度会如果笔者也不知道，毕竟笔者也不是专业人士。刚刚下调了5年LPR利率25bp，笔者认为不容乐观。

第三部分：资产减值准备与资产质量

1.信用减值损失与资产减值准备

2023年减少了非贷款类资产的计提，贷款资产的计提依然保持稳定增长。其中表外信用减值损失2022年计提了71.12亿，今年回提了27.61亿，这里就有98.73亿的利润贡献差距。2019年的时候这个表外预期信用减值准备大约在51.16亿，到了2022年达到了202.17亿，现在2023年还有174.04亿。并不是每个银行都有这个的啊，所以银行与银行之间是不一样的。

其中贷款减值准备虽然增速比贷款增速低，但是计提+收回核销的总量也是高于核销的量了，总体保持正平衡。资产减值准备能稳住。这个同业资产，我看了2018-2023年都没有核销的，其实没必要这么多计提的，回提是对的，但是用完今年就回到2019年水平没有了。债券那里还有一点减值准备。

2.贷款资产质量

迁徙率是一个看不良贷款变坏的快速指标。最重要的正常贷款迁徙率较2022年下降了，资产质量好转，而关注类贷款、次级类、可以类迁徙率提高了，这意味着不正常的贷款正在快速出清。然后核销的贷款也比2022年提高了。2023年核销了479.22亿，大于2022年的390.87亿。

分类来看在中国降息周期下，企业和个人获得了流动性，不良贷款出现率下降。

而资本市场的鬼故事房地产贷款虽然不良贷款还在爬升，但是贷款占比正在下降，从6.21%下降到5.02%，而且更重要的是我说过的，现在的房地产扮演的角色只是几年前制造业坏账的角色。几年前虽然房地产行业好，但是那些年制造业不良贷款率比较高，现在只是换了一个行业，没什么大不了的。而占比8.87%制造业的贷款，不良贷款只有0.53%。其中零售贷款占比超过50%，同比2022年还有上升。可见之前市场所谓的改变了零售战略的说法也不靠谱。

提高了小微零售贷款和消费贷款占比，降低了个人住房贷款。而这个小微贷款不良贷款率在0.61%，虽然资产质量弱与住房贷款，但是比信用卡和消费贷资产质量要好。

综合迁徙率、逾期贷款和不良贷款来说均有所改善，可以说2023年资产质量总体来说比2022要好。

第四部分：非息收入

非息收入是差异化的看家本领，也是招商银行作为最优秀金融控股集团的特性。但是2023年表现不是很好。按照招商银行年报介绍：“资产管理手续费及佣金主要包括子公司招商基金、招银国际、招银理财和招商信诺资管发行和管理基金、理财、资管计划等各类资管产品所获取的收入 ；托管业务佣金包括提供托管资产基本服务与增值服务所获得的收入 ；其他主要包括债券及股权承销收入、信贷资产证券化服务费收入、咨询顾问收入和其他中间业务收入。”这些收入基本上以资本市场为主，还有地产市场。资本市场和地产市场不强，基本上也表现一般般。但是如果资本市场和地产市场能变得活跃，对前面的货币给供应量M1也有一定的帮助。

本文对未来的展望，基本延续《招商银行2023年中报——两个周期底部》的结论。招商银行目前处于两个逆周期周期，货币利率降息周期和资本市场不活跃周期。笔者希望利率周期反转，或者资本市场与地产市场活跃度上升，成交额上升，则可以看到招商银行基本面反转。笔者认为在这两个周期走强之前，招商银行的股价不会有较大的程度的上涨。

笔者持有，且为最大持仓股票，杠杆约0.66倍，立场可能会偏向招商银行。笔者不是金融专业人士，文章内容和观点仅供参考，不构成投资建议，投资有风险，决策需谨慎。#2024投资炼金季# #银行分析# #雪球星计划#@今日话题 $招商银行(SH600036)$