好看又嘴馋 读财报看企业之元祖股份 前段时间看医药行业（ 恩华药业 、 通化东宝 ）、环保行业（ 伟明环保 ）的财报，里面有很多专业术语，不好理解；经常看着...

来源：雪球App，作者： 小树苗成长之旅，（https://xueqiu.com/2907520767/223619801）

      前段时间看医药行业（、）、环保行业（）的财报，里面有很多专业术语，不好理解；经常看着看着就犯困。近两周在看-的财报，倒是对看财报有了新的看法。处于食品行业中元祖股份的财报，内容与现实生活比较贴近，财报内容“平易近人”，容易理解，而且财报里面有很多美食照片（如下图）：

越看越嘴馋，看着也不犯困了。想到这里，难怪很多投资大师建议投资者优先选择那些贴近日常生活两个行业：、家电日用品中的企业，进行分析研究，这样比较容易出成绩。现在想来，也是蛮有道理的。

      说起这家上市企业，还得从张秀琬女士1981年在台北开烘焙店，开创“元祖”品牌说起；1993年张秀琬女士移师上海发展，主营中秋月饼礼盒、蛋糕、中西式糕点、进口水果等，经过30年来在中国大陆的发展、布局；截止2021年底，元祖股份的营收达25.84亿元，在上海、江苏、浙江、四川、湖北等经济发达省份，拥有连锁直营店、加盟店700多个。

      一个企业的是否优秀？大部分投资者只能通过对财报的数据进行分析、判断， 实地考察对部分人来讲并不可行。对于元祖这个企业而言，我所在的东莞市，目前还没有元祖的直营店或加盟店。即使有，我们作为消费者，我们只能到这个店品尝它的食品，体验它的服务。并不能从整体上了解这家公司。财报上的数据会说话，尤其是对于一家在大陆发展了近30年的食品企业来讲，它财报上的数字能告诉很多你想了解的情况：

一、行业格局

  所处烘焙，以下财报中关于该行业的介绍：

     中国烘焙糕点市场增长迅猛，千亿赛道发展潜力巨大，烘焙糕点 2016~2020 年复合增速11%，2021年市场规模超 2800 亿元。从长期市场来看，随着新冠肺炎疫情的好转，中国烘焙市场规模将恢复增长，预计2023年中国烘焙食品行业市场规模将达到3070亿元。 2021年烘焙行业增长整体放缓，仍处快速发展期。据统计全国规模以上糕点、面包制造、饼干及其他焙烤食品制造企业1500家，比去年下降2%；主营业务收入4530 亿元，同比增长8%，利润450亿元。在烘焙食品中，面包和糕点的销售额合计占60%左右。 

     我国烘焙食品在人们日常饮食结构中的占比逐渐增加，面包成为 国人最喜欢的早餐之一，面包+牛奶渐成国人早餐明星搭配。我国烘焙食品的消费群体逐渐扩大，需求潜力大。但人均消费仅7.8Kg/人（2019年），远低于其他主要烘焙国家，还有较大发展空间。按照人均消费量估计，中国烘焙市场潜力巨大。据前瞻产业研究院发布的《烘焙品牌竞争与消费需求投资预测分析报告》统计数据显示，2017 年我国人均烘焙食品消费量仅 6.9 公斤，远低于西方发达国家的人均消费量，也低于 18.7 公斤/人的世界平均水平。与饮食习惯相近的日本(18.6 公斤/人)、中国香港(12.4 公斤/人)和新加坡(10.1 公斤/人)相比，我国的人均消费量仍具有翻倍甚至三倍的增长空间。近年来随着年轻消费者受国外饮食习惯影响及城市生活节奏的加快，我国人均烘焙食品的消费量保持高个位数的增长，从 2009 年的 4 公斤/人增长至 2019 年的 7.8 公斤/人，中国烘焙食品行业还有巨大的发展潜力。 

      从上面可以看出我国烘焙行业的市场发展空间还有很大的上升空间，我国人均烘焙食品消费量仍有很大提升空间；同时，行业竞争激烈，平均规模均较小，市场集中度低，相应地给那些具有管理、品牌优势的企业留有很大的上升发展机会及空间。

二、企业的竞争优势

以下是企业在财报中自述的竞争优势：

 1、 品牌优势 

     多年来，公司屡获殊荣，多次被中国食品工业协会面包糕饼专业委员会授予年度“中国月饼十强企业”；  元祖品牌也多次被评为“中国烘焙行业最具影响力十大品牌”、“中国烘焙行业十大品牌”等殊荣。公司产品屡屡成为行业标杆、多次被评为特色旅游食品，包括核枣糕礼盒、花弄月礼盒、旺来凤梨酥、蛋黄酥、雪月饼等，更有脱兔戏月、凤梨酥等产品获中国食品工业协会面包糕饼专业委员会评为创新金奖、中华名饼证书等荣誉。公司产品 “御果子”、 “元祖龙粽”“绿豆糕”等被上海市糖制食品协会评为“上海名特优食品”。2011 年及 2014 年，“GANSO”商标被上海市工商行政管理局认定为上海市著名商标。2014 年，公司商标获得国家工商行政管理总局商标评审委员会“驰名商标” 的认定。经过多年努力，公司已发展成为国内烘焙市场领导者品牌之一。 

     目前我国烘焙行业主要存在三种经营业态：大量存在的规模较小的烘焙店、小作坊起家的本土连锁品牌以及后续进入中国大陆的外资企业成熟品牌，不同业态的市场参与者以各自的优势组成烘焙市场。外资企业如元祖、85度 C、克莉丝汀、哈根达斯等擅长品牌营销与推广工作，在中国拥有良好的品牌形象，消费者对企业品牌和产品品质的认可度高，产品能够获得一定的溢价， 目前主要占据中高端市场；本土企业擅长传统渠道，以二三线城市及广大的农村市场为主，占据 中低端市场。 

      从消费者角度而言，细分市场不同消费者的偏好各不相同，高端产品消费者集中于国内一线城市，看重品牌、口感与食品安全，对产品价格不敏感；中端产品消费者对品牌、口感、外观及营养价值均关注，但对价格也比较敏感；低端产品消费者对价格十分敏感，基本不在意品牌。 

2、技术优势

     除了从成立于2009 年的烘焙研究所吸取并交流烘焙食品及其技术的新食品、新技术外，公司更鼓励生产部及产品研发部等联动协作，形成良性的产品与技术协同效应。报告期内，公司申报多个发明专利项目，如“一种桂花酿曲芝士蛋糕配方及其制备方法”、“一种桂圆酥的配方及其制备方法”等；及多项实用新型专利，如“一种用于酥皮食 品加工的辊压器”、“一种食品生产线的均匀撒粉装置”等，以公司力求卓越的技术优势， 留住人才，推动公司持续发展。 

3、营销网络优势 

      公司致力于打造“精致礼品名家”，目前在大陆主要城市及台湾地区布局门店销售网络， 打通线上线下渠道联动发展。线下方面，截至报告期末共开设700多家门店，共同为消费者提供“一卡在手，全国通提”的便利。报告期内，公司门店更新升级，打造崭新的门店设计并优化流水线提升顾客体验好感度。公司在上海、江苏、浙江、湖北、四川、重庆等东部及长江流域地区多地耕耘多年，对全国范围内客户服务形成相对竞争优势。线上方面，公司建立了电子商务营销平台，并从线上拓展关键的电商平台、外卖平台和与时并进的客户管理系统，增加公司产品的曝光率及引流转化率。除此之外，通过线下实体门店与线上电子商务的结合，搭配快递运输，提供到家到店服务，并打通线下购卡线上提领的壁垒，实现线上线下的联动和融合，逐步开启一卡在手全网通提的时代。以稳健的渠道网络强化公司营销优势，作为公司经营发展的强心针。

      以上是元祖在财报上描述它的竞争优势，其中最核心的是其品牌优势。当下的资本市场，最不缺是钱；稀缺的是品牌、优秀的团队、垄断的市场地位、独家的新产品等。如同茅台酒，即使有充足的资金，也没办法在异地复制一个全新的茅台酒厂来。致力于打造“精致礼品名家”，在沿海、长江流域诸多一线城市耕耘多年，“元祖”品牌形象已深入部分高端消费者心中，中秋节买月饼送礼，首先想到的可能就是元祖。

三、盈利能力及成长能力

1、盈利能力

     2021年ROE为21.67%；上市6年平均ROE为20.65%，2016-2021年的ROE分别是：26.8%、19.38%、19.15%、17.17%、19.77%、21.67%，最低2019的17.17%，总体保持稳定。2021年毛利率为62.12%；近5年平均毛利率为64.48%。 2021年烘焙的平均毛利率为34.9%；烘焙食品行业近5年平均毛利率为38.48%。2021年净利率为13.15%；近5年平均毛利率为12.22%。

2、成长能力

      截止到2022年6月16日，元祖上市以来股价上涨了111.12%，年化增长了14.65%；2016年的营收、净利润分别为15.92亿、1.25亿；2021年的营收、净利润为25.84亿、3.399亿；上市以来，营收、净利润分别增长了62.31%、132.80%，年化增长率分别为10.17%、22.14%。利润增长的速度超过了股价上涨的速度。

四、盈利质量

     2021年净现比为1.92；近5年的平均净现比为1.604；近5年的平均资本开支为1.06亿，近5年的平均自由现金流为3.27亿，所有净利润均转化为了现金；且资本开支远小于自由现金流。

     2021年元祖的总营收为25.84亿元，当年通过卡券预收款、预收加盟费等带来的预收款达7.73亿元，占当年总营收的29.93%；上市以来，预收款占营收的平均比例为28.92%。占营收比例将近30%的预收款，给元祖带来了充沛的现金流，这也是它的净现比一直大于1的原因。

五、财务安全指标

    2021年，元祖的流动比率、速动比率分别1.34、1.29; 上市以来的流动比率、速动比率平均值为1.70、1.64。

     2021年负债率为48.05%；近5年的平均负债率为40.74%；有息负债率均为0。2021年的财报显示：货币资金和交易性金融资产（主要是保本型理财产品）合计占总资产的48%；在14.77亿元总负债中，没有1分钱的有息负债；其中有7.73亿元的预收款（合同负债），占比达52%。

      2016年上市融资6.096亿，上市以来共分红10.92亿元，分红金额为募资金额的179.13%；上市以来的平均派息率达70%。

六、营运能力

    2021年存货周转率为15.96；近5年存货周转率平均值为14.96。

    2021年应收周转率为43.88；近5年应收周转率平均值为45.6；应收周转天数约为8天，与其线上营收占比达40%、直营销售达80%以上有关。

    2021年总资产周转率为0.92；近5年总资产周转率平均值为0.94。

    2021年三费率为44.51%；近5年三费率平均值为47.78%。

    2016年总员工数量为4332人；人均产值36.74万元；2021年总员工数量为4834人，人均产值53.46万元。

    2021年存货周转天数、应收周转天数、应付周转天数分别为22.56天、8.23天、43.77天；存货周转与应收周转的总天数为30.79天；小于应付周转天数43.77天，属于“快收慢付”型，对上游供应商有议价权。

七、估值水平

     截止到2022年6月25日，的股价收盘于16.79元，对应市盈率(TTM)：12.64、市净率：2.56、股息率(TTM)：5.96%；其上市以来的市净率百分位为5.3%。从估值百分位、休闲PE均值(34.18)来看，元祖股份目前处于低估区域。

八、总结

     从行业格局、企业的竞争优势、盈利能力、盈利质量、财务安全指标、营运能力、估值水平七个方面来看，元祖目前处于一个发展空间大的行业中，且具有经营业绩优秀、高分红、财务安全、低估值等特点的好公司。但是也不要忽视企业面临的两个主要经营风险：

1、食品安全风险控制 

      由于偶发性的纰漏或因为其他原因发生产品质量问题，从而产生赔偿风险，也可能让公司信誉及销售情况因而受压。

2、经营对单类产品依赖度较大的风险以及由此带来的经营业绩季节性波动的风险 

        2017年度、2018年度和2019年度，公司月饼类产品实现的销售收入占各同年度营业收入的比重分别为35.64%、35.5%和37%，公司经营对月饼类产品的依赖度较大。2020年、2021年的财报，没有具体披露月饼类产品的营收情况。但是从2021的财报显示：一季度至四季度分别占全年营收的16%、23%、42%、19%；其中三季度占年营业额的42%；三季度占年总利润的80%；三季度正是月饼类产品生产销售时期，可以看出公司经营对月饼类产品的依赖度仍然较大。

        对于上面财报提及的两个风险，我的看法是：食品安全事故对于一个成立30年的烘焙领导企业、管理规范的上市企业的来讲，发生较大安全事故，从而严重影响公司经营业绩的概率较小；另外，中秋节是我国传统佳节，国人有上千年的送礼、吃月饼的习俗，尤其是随着人民群众收入的提高，高端类中西式糕点、蛋糕的销量将随之上升，短期内不会对业绩产生影响。总的来说，密切跟踪企业基本面的变化（包括应收周转率、库存周转率、经营活动现金流量、毛利率等），并关注企业发展方向、管理层的变化，从而对一个企业做出正确判断！