拓普集团：引领海内，迈向全球，开启多轮展望

来源：雪球App，作者： 江北嘉兰，（https://xueqiu.com/1464699229/289274928） 一、 汽车业务形成多事业部集群，营收利润稳健增长 (一) 底盘业务为基石，从 NVH 拓展至九大业务条线 是拥有八大汽车业务板块的平台化零部件龙头。拓普集团总部位于浙江宁波，成立 于1983年，现在成为平台化汽车零部件龙头。公司八大业务板块实现整车关键零件全覆盖，成为 全球领先的Tier0.5平台化供应商。公司主要业务包括汽车NVH减震系统、内外饰系统、车身轻量 化、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统八大业务板块，为客户 提供一站式、系统级、模块化的产品与服务，公司产品逐渐实现对车辆关键零部件的全覆盖。 公司为应对机器人产业发展设立机器人事业部。机器人是当今社会最具发展潜力新兴产业之 一，可广阔应用于智能制造、医疗、服务等各种场景，实现对劳动力的解放从而提升人类生活质 量。根据机构预测，到2030年全球约数亿人的岗位将被机器人替代，全球机器人行业容量可达百 万亿元级别，市场空间巨大。在AI技术快速发展及人口老龄化的大背景下，机器人产业迎来快速 发展期。2023年7月公司发文设立机器人事业部，公司通过整合优势资源，实现业务聚焦，为该项 业务的发展提供战略保障。 公司以NVH业务为基础持续完善汽车零部件业务范围。公司2001年公司成立拓普NVH研发中心 进入国际市场。2013年公司在国内率先量产机电一体化产品电子真空泵；2014年量产轻量化产品 锻铝控制臂；2015年在上交所挂牌上市；2016年公司正式成为的供应商；2017年公司收购 福多纳，获得包括前副车架总成、后桥总成、摆臂总成、控制臂等全套底盘相关系统产品技术。 2020年特斯拉上海工厂完成建设，公司给Model 3和Model Y供应全套底盘系统，公司销量及营收 迅速提升，同年公司的热管理业务及空悬工厂正式投产。2021年与高合合作的一体化压铸车身后 舱正式下线。 多品类布局完善，最高单车配套价值潜力可达3万元。公司以NVH产品为基础，发展出内外饰 产品、底盘轻量化产品、汽车电子、一体化压铸、热管理、空悬等业务，其中NVH减震业务单车配 套价值量约500元，内外饰产品单车配套价值量约3000元，底盘轻量化产品约5000元，热管理业务 单车价值量3000元，空悬单车价值量6000-10000元，合计单车最高配套达3万元。 (二) 收入两度跨越式增长，盈利能力表现稳健 公司产品品类逐渐丰富，新产品放量营收持续增长。2016年公司营收为38.91亿元，2022年公 司营收为159.93亿元，2016年至2022年公司营收CARG达到26.56%。其中底盘轻量化及热管理相关 产品收入增长最为迅速，2016年底盘轻量化营收仅为2.51亿元，2017年收购福多纳副车架业务， 进一步完善底盘系统产品线，形成“铝合金+高强度钢”布局，协同效应显著增强，底盘轻量化业 务持续发展，2022年营收达到44.45亿元，2016至2022年底盘业务营收CAGR达到61.43%。热管理业 务自2021年起步，2021-2022年营收分别达到12.85、13.69亿元。 营收增长驱动归母净利润增长，毛利率持续波动下行。受原材料涨价、乘用车行业需求下行 影响，公司2013年至2022年利润率整体下行。2013年公司毛利率、净利率分别为30.96%、14.79%， 后续持续下调，2022年分别为21.61%、10.62%，分别下降9.35、5.44pcts。2013-2022年公司归母 净利润持续增长，2013年归母净利润3.23亿元，2022年16.56亿元，CARG达到22.64%。 公司费用控制出色，费用率稳中有降。伴随公司业务扩张及品类研发完善，公司费用稳步增 长，2016至2022年费用支出分别为5.08、6.81、8.01、8.34、7.56、9.90、13.82亿元，2016至2022 年费用CAGR达18.15%。但得益于公司出色的费用控制能力，公司费用率整体稳中有降，2016-2022 年公司费用率为12.90%、13.38%、13.39%、15.56%、11.61%、8.64%、8.64%，2022年相较于2016年 下降4.3pcts。 (三) 战略把握核心客户，切入实现再跨越 公司最初与上海通用合作，实现第一次业绩腾飞。与上海通用的合作开始于2001年， 公司与上海通用合作时期为国内车市持续景气及合资品牌占据主导地位时期，2012至2014年上海 通用均为拓普集团第一大客户，收入占比稳定在25%左右。上海通用作为当时国内汽车销量的前三 甲助力拓普集团顺利完成赶超竞争对手，巩固行业内地位，借此拓普集团营收从2011年16.92亿元 增长至2014年27.37亿元，CARG达到27%。此段时间内拓普集团橡胶减震产品销售额国内排名为第 一名，隔音产品销售额国内排名为第六名。 切入产业链，自主品牌发力公司迎来第二次飞跃。公司与合作较早，2012至2015 年吉利均为公司前3大客户之一。2014至2018年国内乘用车市场出现明显的国产替代效应，2016至 2020年期间随着配套车型、产品及乘用车销量的增加，吉利超越成为公司第一大客户。 2018年吉利汽车销量达到150万辆，公司来自吉利收入为22.5亿元，占总收入的38.7%。在吉利汽 车带动下，公司收入由2016年39.4亿元增长至2018年59.8亿元，2016至2018年CAGR为25.8%，实现 公司发展的第二次飞跃。 当前业务营收占公司营收近四成，特斯拉销量稳健增长开启公司全新增长曲线。2021 年特斯拉业务营收占公司总营收比例为36.36%，2022年特斯拉业务营收占比为38.60%，特斯拉营 收占比上涨趋势显著。特斯拉销量稳健增长，有望持续为公司贡献营收，伴随特斯拉上海工厂升 级改造及柏林工厂生产加速，2023年特斯拉全年销量有望冲击200万辆，特斯拉销量的快速增长 打开拓普集团全新增长曲线。 (四) 为公司当前重要客户，助力公司实现跨越式发展 2016年起切入产业链，伴随特斯拉上海工厂成立配套产品逐渐丰富。2016年 8月24日拓普集团发布公告称，公司于2016年8月23日收到美国特斯拉签发的《供应商定点书（协 议）》，阐述了公司被认可向特斯拉提供产品。拓普集团正式成为特斯拉的供应商，工业的产品 为轻量化铝合金底盘结构件，应用于特斯拉Model 3车型。2019年1月上海特斯拉超级工厂破土动 工，2019年12月首批国产model 3交付，2020年首批国产model Y交付。在此期间拓普集团在特斯 拉的配套产品也更加丰富，从最初的锻铝控制臂增加到减震器、轻量化底盘结构件、内饰功能件 等。2021年从汽车电子业务延伸出的热管理系统也进入特斯拉产业链。 公司Tier0.5服务模式颇见成效，以大客户为中心提供一站式服务。秉持“快速响应， 全力配合”的合作理念围绕大客户探索一站式、模块化、系统级的产品与解决方案供应商模式。 1）一站式：随着汽车产业竞争加剧，新车推出周期显著缩短，一站式服务能够减少同步开发和供 应链配套时间。凭借自身品类多元化的能力，公司向提供减震件、内饰功能件、轻量化底 盘、热管理等4大类产品，有利于其上海工厂迅速扩产。2）模块化：动力系统变更使得电动汽车 更容易实现模块化生产，模块化减少了BOM表Tier1数量，具备模块化供应能力的零部件企业更易 做大规模。公司特斯拉向特斯拉提供轻量化底盘、热管理等模块产品。3）系统级：时代， 整车企业竞争的核心要素由硬件制造向软件能力和生态系统打造转移。当整车聚焦于软件时，亟 需介于Tier1和整车之间的Tier0.5供应商整合上游资源、为下游整车企业提供系统级解决方案。 公司全方位配套，供应内外饰、底盘、热管理系统部件。公司2016年进入特斯拉供应 链，主要向Model 3供应轻量化铝控制臂。2019年特斯拉上海工厂一期竣工，公司给上海特斯拉配 套产品扩展到底盘件、内饰等产品，我们预计公司为特斯拉配套产品包括顶棚、垫脚垫、衣帽架、 地毯等内外饰零部件，控制臂、转向节、结构件等底盘零部件。我们预计公司为国产Model Y单车 配套价值量达到8000元，Model 3达到7000元。 切入全球体系，为国内、北美、欧洲特斯拉工厂提供配套。我们预计公司为上海特斯 拉超级工厂提供内外饰、地盘轻量化及热管理零部件，另外通过海外设厂及出口等方式为德国及 北美特斯拉提供配套，其中为德国特斯拉主要配套热管理系统及内外饰，为北美特斯拉配套内外 饰、热管理、底盘等零部件。未来伴随售价更高的cybertruck量产，公司单车配套ASP有望进一步 提升。 业务贡献营收占比持续提升，助力公司收入快速增长。2021年特斯拉业务营收占拓普 集团营收36.36%，2022年特斯拉业务营收占比为38.6%，特斯拉营收占比上涨趋势显著。特斯拉整 车销量增长显著，2020年至2022年分别交付49.89、93.60、131.39万辆，预计2023年有望交付200 万辆，同比增长超50%，特斯拉销量的快速助力公司业绩快速提升。 (五) 全球布局进行时，海外业务收入占比持续提高 公司海外布局加速，海外业务营收逐年提升。2013年公司海外业务营收为6.95亿元，2022年 公司海外业务营收达到44.53亿元,CARG达到22.92%。公司海外业务占比自2012年至2021年呈现先 降后升趋势，从2012年至2018年公司大力开发新业务，优先在国内量产配套，海外业务占比逐渐 走低，2018年开始公司将国内已成熟的新业务出口及当地建厂生产，海外营收逐渐走高，2022年 海外业务营收占比达到27.84%。 海外业务逐步扩展，外币金融资产同步增长。由于近年公司墨西哥、波兰工厂连续设立，伴 随公司海外业务增长，公司外币金融资产逐步增长，2017年至2022年公司外币金融资产折合人民 币约2.28、2.04、2.52、3.82、9.05、16.29亿元，CAGR达到48.2%。同时伴随汇率波动及外币金 融资产扩张，公司受汇兑损益影响较大，2017年至2022年公司汇兑损益分别为0.1、-0.13、- 0.03、0.39、0.34、-1.16亿元。二、 2024 年淡季不淡，多重利好有望支撑业绩表现 (一) 驱动 1： Cybertruck 交付在即，产能持续释放 Cybertruck定位硬派高端电动皮卡，2023交付在即。据官网披露显示，Cybertruck的 车身外壳具有极高的耐用性和乘客保护能力，从超硬30X冷轧不锈钢结构车身表面到特斯拉装甲玻 璃，该车型的每个组件都拥有卓越的强度和耐用性。Cybertruck的车身由极佳材质打造，光滑的 单色车身骨架外敷超硬外壳，有助于抵御凹痕、损坏和长期腐蚀，可有效保护驾乘者安全。 Cybertruck拥有高达3,500磅的有效负载能力和可调节空气悬架，其外部存储空间达100立方英尺。 另外Cybertruck具有强大的拉力和高达14,000磅的牵引能力，可轻松应对大部分场景。特斯拉官 方网站显示，Cybertruck计划于"第三季度末"开始交付，我们预计在2023年9月底左右实现，我们 预计2023至2025年cybertruck交付量分别为3、24、36万辆。 首辆Cybertruck在德克萨斯州下线，当前订单超190万。2023年7月据外媒报道德克萨 斯工厂的工人们聚集在一起拍摄首辆Cybertruck量产车型纪念照，Cybertruck原型车于2019年11 月首次亮相，三年后才开始生产，曾多次推迟开发。我们预计，特斯拉Cybertruck皮卡车将在2023 年第三季度末的交付活动中正式发布，并与四季度实现小批量交付。据盖世汽车7月25日报道，特 斯拉Cybertruck目前已获得超过190万份订单。 单车配套价值量有望达1.2万，cybertruck销量增长贡献业绩增量。2023年5月马斯 克在股东大会上表示，Cybertruck将在年内开始交付，2024年进入量产阶段，预计年产量为25-50 万辆。另外已向Cybertruck项目的供应商发送需求，要求供应商计划每年生产37.5万辆 Cybertruck的基础产量。我们预计拓普集团为特斯拉cybertruck配套产品包括内外饰、底盘系统、 热管理系统，相较于model/Y新增配套门内板、仪表板等品类，单车配套价值量有望达到1.2万元。 (二) 驱动 2：工厂改造持续，2024 产能仍有上行空间 一期二期工程快速陆地，产能迅速爬坡。2018年7月特斯拉与上海市政府及临港管委会、 临港集团签署纯电动车项目投资协议，2019年1月特斯拉中国工厂一期奠基仪式，2020年1月国产Model 3正式对外交付。2021年1月特斯拉宣布上海二期项目正式启动，2020年2月上海工厂二期主体结构开始 施工建设，2021年国产Model Y正式交付。伴随特斯拉工程建设加速，产能快速增长，2020年至2022年 特斯拉上海工厂分别交付13.7、48.4、71.1万辆。 新一代车型零件数量减少装配方式改进，产能有望进一步提升。在2023年投资者日活 动上特斯拉方面表示，将继续减少Model Y车身零部件数量，而且下一代新车也将基于该生产工艺。 将车身分解为几个部分，从时空角度提升生产效率30%，将并可以将序列组装和平行组装同时进行， 例如内饰从下到上组装，同一时间对不同部分进行操作。特斯拉方面多次强调，最终整车的组装 将只需要进行一次。 上海超级工厂年产能有望扩充至110-120万，挖潜增效有望扩宽产能空间。上海超级工 厂预计已于2022年完成产线改造，改造完成后若三班制生产模式，Model 3的单日产量将达到1000- 1200辆，而完成改造的Model Y产线产量将达到每天2200辆左右。按照改造完成后的单日产量计算， 上海超级工厂的年产能将扩充至120万辆左右，2023H1特斯拉上海工厂产量约47.6万辆，我们预计 2023年全年产量为100万辆，在三期建设未启动的情况下上海特斯拉工厂2024年相较于2023年仍有 约20%的增长空间。 上海新三期工厂规划100万辆产能，扩产备受期待。上海新三期工厂位于现有工厂南侧， 原计划于2021年5月动工，但当时土地招拍被政府叫停，拖延至今，但上海新三期项目从未终止。 据彭博社报道，特斯拉上海新三期扩建计划原定于2023年年中开始，届时工厂产能将升至200万辆。 2023年5月，根据特斯拉提交的环评材料显示，可能的扩建将上海工厂年动力系统产能提升至175 万套。我们预计上海新三期项目进程有望在年内取得突破，以配合特斯拉新平台车型的上市规划。 产能方面，我们假定其设计产能为年产100万辆，分两阶段爬产，用于生产新平台车型，建成后上 海工厂设计年产能预计为200万辆。 (三) 驱动 3：新势力更高增速与 ASP，助力公司多元化增长 公司与理想、等新势力车企签署战略合作协议，客户结构持续优化。2022年11月15日理 想汽车官微发布消息称，在宁波杭州湾制造基地，公司与宁波拓普集团签署了战略合作 框架协议。2023年3月16日拓普集团发布公告，公司与蔚来签署战略合作框架协议，现阶段针对双 方合作的底盘系统、车身轻量化、热管理系统、内外饰系统和NVH减震系统等产品展开多维度的全 方位的战略合作。在智能座舱部件、空气悬架系统和智能驾驶系统等产品进行全方位的合作探讨。 新势力客户销量有望加速增长，助力公司业绩再上一层楼。理想汽定位精准，切入家庭舒适 SUV细分领域，当前产品序列包含L7、L8、L9三款大中型SUV，销量表现亮眼。2023年5月-7月销量 分别为2.8、3.3、3.4万辆，根据理想2023年二季度业绩发布会内容，2023年四季度单月销量有望 达到4万辆，近期将会推出一款增程车型及3款纯电车型，销量有望持续增长。近期ES6与ET5t上市， 后续有望实现NT2.0全面覆盖，销量进一步增长。我们预计2023-2025年蔚来、理想销量分别 为18、28、45万辆，理想汽车36、64、85万辆，新势力销量快速增长助力公司业绩提升。 新势力配套价值量进一步提升，价量齐升助力公司业绩增长。2022年11月15日理想汽车与宁 波签署了战略合作框架协议。理想汽车与拓普集团在底盘系统、热管理、内外饰等产品 领域紧密合作，我们预计拓普集团为理想汽车配套单车价值量超1万元。另外拓普集团与及问 界分别签订战略协议，公司主要配套蔚来铝合金副车架及减震产品，公司为问界配套铝合金副车 架、底盘件、热管理等产品，其中为问界M9配套空悬、热管理、一体化压铸、铝合金副车架及底盘 件，我们预计单车配套价值量最高有望超2万元，拓普集团有望为汽车配套空气悬挂及线控制 动等产品。三、 中长潜力明确，全球市场多轮展望共振可期 (一) 驱动 1：全球增长，把握核心 Alpha 长期驱动 全球销量持续提升，大赛道增长持续。2017年特斯拉全球新能源汽车渗透率仅为8.7%， 年内Q4渗透率仅为6.9%，处于近七年历史低位。2018年开始特斯拉全球新能源汽车渗透率持续提 升，2019年Q3创下19.8%的历史峰值，而后缓慢下行，2022年渗透率回落至13%。2023年Q1渗透率 拐点出现，单季为16.4%，同比增长0.9pcts,环比增长3.9pcts。展望后续，特斯拉新车型逐步落 地，销量持续释放，有望推动渗透率回升至20%并向30%发起冲击。 车型矩阵逐渐完善，拓普参与见证浪潮。特斯拉在2023年投资者日上公布其未来的产 品矩阵，新增三款车型，分别为紧凑车型、VAN车型以及大巴车型。其中紧凑车型基于下一代平台 打造，预计价格在2.5万美元，相较于Model3/Y此车型价格进一步下沉，有望成为特斯拉最畅销的 车型，根据特斯拉“宏伟计划” 第三篇章文件显示，该车型目标销量在4800万辆，为Model3/Y的 两倍，占据特斯拉销量的50%。而大巴车型和VAN车型销量预计分别为100/1000万辆。 预计2025年产能升至445万辆。2023-2025年特斯拉德州及柏林工厂产能稳步爬升，特 斯拉预计2025年两座超级工厂年产能均将提升至50万辆。我们预计中国工厂三期有望在2025年落 地并贡献产能，届时上海工厂年产能将升至200万辆。墨西哥工厂方面，据外媒报道墨西哥工厂最 新建成投产时间为2025Q1，因此我们预计2025年首期100万辆产能或实现80万辆。综合来看，预计 2023-2025年特斯拉全球产能分别为227/273/445万辆，2023-2025年CAGR达到39.25%。 预计2030年实现年交付近1500万辆的目标。特斯拉在宏伟蓝图第三篇章中介绍，特斯 拉计划在2030年将汽车年交付量提升至2000万辆，按照2022年131万辆交付量计算，2022-2030年 八年汽车交付量复合增速在40.6%。我们认为，2025年特斯拉产能利用率有望提升至90%，445万辆 产能对应401万辆的交付量。参考特斯拉规划，并结合历史产能扩张情况，我们保守预计2030年交 付量目标在1500万辆，对应2025-2030年五年复合增长率约为30%。 全球工厂建设持续推进，拓普就地布局实现快速响应。当前拓普集团已经实现欧洲、 亚洲、南美、北美全球布局，海外形成马来西亚、波兰、巴西、墨西哥四大制造中心，中国（宁 波、上海、深圳）、美国、瑞典六大技术研发中心，持续海外布局快速响应客户需求。其中波兰波 兹南工厂2020年投资建设，主要为柏林超级工厂提供热管理配套。墨西哥一期220亩（布局 轻量化底盘+热管理+内饰+机器人执行器）持续推进中，未来将根据订单需求规划有望建设千亩智 能制造产业园，墨西哥工厂有望就近配套北美区域各大主机厂客户，显著降低关税成本。 欧洲：德国柏林超级工厂，拓普欧洲扩大布局。当前柏林工厂主要生产Model Y车型， 预计未来每年生产至少50万辆汽车以及所需电池，并为当地创造至少1.2万个工作岗位。2022年3 月22日特斯拉位于德国柏林郊区的超级工厂正式开业。另外特斯拉计划进一步扩产柏林工厂，并 希望在扩建后实现每年生产100万辆汽车和100GWh的电池的目标。新计划还包括水回收设施、新的 物流区、更多的电池存储区、太阳能屋顶和所谓的“太阳能屋顶充电”项目。新厂区的扩建计划 将分三个阶段进行，第一阶段如果获得批准将于2024年上半年投入运营。 拓普波兰全面配套，有望受益于柏林工厂扩产。2020年12月1日特斯拉宁波股 份有限公司发布公告称，为满足客户订单需求，进一步完善全球产能布局，该公司决定在波兰投 资建厂。波兰工厂选址波兰华沙设立全资子公司，租赁约3.2万平方米的定制化厂房，生产汽车副 车架产品，拓普波兰项目计划总投资3000万欧元，计划每年向德国主机厂客户供应50万套 底盘产品，工厂包含凸焊、焊接、电泳、组装等生产工艺，拥有独立的办公室和实验室。2021年7 月29日公司发布公告对波兰子公司增加投资额，公告称为满足产能需求，降低物流成本，提高响 应速度，公司拟用自有或自筹资金对拓普波兰增加投资额不超过3000万欧元。公司波兰工厂产能 布局可有效辐射德国等周边国家，主要为特斯拉德国工厂提供产品配套服务，拓普落子欧洲布局， 后续有望持续受益特斯拉全球化进程。 (二) 驱动 2：北美市场再下一城，落子蒙特雷打开北美市场 IRA法案取消单一制造商补贴车辆上限，北美电动车市场迎大周期：2023年1月起IRA取消现行 政策下单一车企20万辆销量补贴上限，提供7,500美元/车税收抵免，并新增二手车4,000美元补贴， 相应的、通用、丰田等可重获补贴；但IRA同时对补贴提出产业链本土化比例要求，我们认 为车企拿满7500美元补贴较难。总体上，我们认为IRA将潜在可获补贴的车企及范围进一步扩大， 对美国需求将形成进一步激励，渗透率有望快速提升。 墨西哥工厂宣布落地，特斯拉产业链有望再迎第二增长曲线。马斯克于3月1日投资者 大会上宣布在墨西哥建设特斯拉第五座超级工厂，该工厂计划生产下一代新车型，年产能前期在 100万辆，后期将提升至200万辆，预计2024年投产。特斯拉持续扩充产能，我们预计2023年至2025 年产能分别为248、309、350万辆，同比增长33%、25%、13%。目前下一代平台规划有两款新车，马 斯克预计该平台车型年产量将超500万辆。此外，在贸易协定的支持下，墨西哥也成为北美汽车产 业的重要供应国，因此墨西哥成为企业海外市场的重要战略布局构成。 墨西哥布局加速落地，海外工厂再下一城。2022年9月公司公告称，公司在墨西哥新 设全资子公司拓普集团墨西哥有限公司，并拟在墨西哥购买工业用地建设新能源汽车零部件生产 基地，主要生产轻量化底盘、内饰系统、热管理系统及机器人执行器等产品。2023年3月31日，公 司全资子公司拓普集团墨西哥有限公司签订《土地转让及工业园区服务协议》，以 865.41万美元 受让华富山工业园位于墨西哥新莱昂州的约220亩工业用地，用于建设汽车零部件生产基地。目前， 公司墨西哥一期工厂220亩正加快实施，预计年底开始安装设备，2024年投产。 墨西哥建厂成本关税等优势显著，有望打开公司第二增长曲线。人力成本方面，蒙特雷相较 于宁波具有显著优势，同花顺ifind数据显示，2022年宁波职工平均税后工资为10.8万元人民币， 而蒙特雷折合人民币仅8.8万元，水电费方面，蒙特雷相较于中国均有明显成本优势。另外关税方 面墨西哥优势更为显著，墨西哥、美国和加拿大签署了北美自由贸易总协定,让墨西哥的工业品能 够以几乎0关税条件下出口美国，而国内零部件出口美国需要征收关税27.5%。公司在墨西哥工厂土地采用租赁方式，相较于直接购买短期成本较低，有望快速实现盈利。 (三) 驱动 3：人形机器人潜力巨大，支撑估值第二成长空间 Optimus快速进化。2023年5月16日马斯克在特斯拉2023年股份东大会上展示了人形机 器人Optimus的最新进展，视频中机器人通过其头部装载的摄像头和传感器来发现周边的环境并且 记录其行走路线，做到了自如流畅地行走。此外，视频中展现了机器人的运动控制能力，通过电 机扭矩的控制实现了更加精准的动作执行表现，可实现支撑弹跳、物体抓取等动作实现。特斯拉 机器人结合真人展示训练AI过程，现阶段实现了端到端的控制能力，最终目标是完成超级复杂的 任务，相较于2022年AI DAY展示的成果，特斯拉Optimus实现了快速的进化。 人形机器人潜在需求达百万亿级别。马斯克在2023年股东大会上曾表示，人形机器人 Optimus的需求可能远远超过汽车的需求，未来可能的市场需求在100亿台。国际劳工组织数据测 算，2021年全球劳动人口约34.5亿人，假设人形机器人单价25万元，如其中11.6%的劳动者被机器 人取代，则人形机器人的全球市场可达100万亿级别。根据麦肯锡报告显示到2030年，全球约有4亿个工作岗位将被自动化机器人取代，如果按20%渗透率测算，全球人形机器人市场空间约为0.8 亿台。总的来看，人形机器人的市场空间极具潜力，保守估计潜在的市场规模在1亿台以上。 特斯拉Optimus中执行器占据较高的价值量。参考工业机器人价值量，减速器/伺服系统/本 体/控制器的制造成本占比分别为35%/25%/15%/10%，合计占据70%的整机成本。根据特斯拉2022 年AI DAY展示资料显示，Optimus执行器共6种28个（不含手部），其中16个为旋转执行器，12个 为线性执行器。由于Optimus人形机器人其仿生的关节活动，执行器成为决定其精准运动表现的 核心，价值量占比较高，国产替代潜力巨大。 短期来看，特斯拉Optimus快速升级，人形机器人相关产业链迎来利好。人形机器人主要由四 模块组成：机器视觉软硬件、运动控制模块、机身和芯片，其中伺服电机、减速器、控制系统和驱 动器等构成人形机器人的核心零部件。参考工业机器人的成本构成，减速器/伺服系统/本体/控制 器分别占机器人整机成本的35%/25%/15%/10%，其中核心零部件成本合计约占整机成本的70%。 拓普集团或为特斯拉Optimus供应旋转执行器和线性执行器，相较于汽车市场潜力巨大。拓普 集团的机器人运动执行器包括电机、电控及减速机构等部件组成，覆盖旋转执行器和直线执行器，样品获得客户的认可，相较于汽车零部件产品，单个机器人配套价值量迅速提升，后续发展潜力 巨大。我们预计单个机器人直线执行器配套价值量有望达2万元，配套直线执行器+旋转执行器价 值量有望翻倍。 机器人迅速发展2023年估值快速抬升，机器人成分拔高公司估值。随着人工智能和先进技术 的迅猛发展，机器人产业正成为全球各大科技巨头争相布局，结合人工智能技术的发展，机器人 正逐渐朝着可以感知、学习和自主决策的智能化方向迈进，机器人板块估值快速抬升。当前机器 人指数板块PE达到48倍，高于汽车板块估值40倍。另外机器人板块收益率显著高于汽车板块，2023 年1月至今机器人板块收益率达到20.37%，汽车板块为9.54%。伴随公司机器人业务发展，有望持 续抬高公司估值。 (四) 驱动 4：海内外跨界造车进行时，拓普基因互补多元配套 伴随新能源汽车发展，海内外新势力造车快速崛起。国内市场目前新势力及互联网跨界造车 主要品牌包括蔚来、理想、小鹏、小米、问界等，重点车型包括蔚来ET5/ET7/EC6/ES6，理想L7/L8/L9， 小鹏P7/G6/G9，问界M5/M7等，美国新势力包括Rivian R1S/R1T，Lucid AIR等车型。 拓普集团作为Tier0.5平台，与跨界造车形成良好的互补基因，助力车企缩短造车周期，与华 为小米等公司形成优势互补。整车厂与具有平台级供应能力的零配件供应商之间强强联手，车企 主要负责完成产品的精准定位及原型设计，然后即可召集合作伙伴共同完成产品细化设计。为加 快速度，在设计过程中采取“三同时”的方法，即采用虚拟仿真技术，实现制造同时设计、质量控 制同时设计、物流同时设计。在制造开展的同时，设计方面还需要实现设备同时、工艺同时、节 拍同时，从而实现大幅缩短研发周期和批产周期，大幅缩短造车时间，进而形成“快鱼吃慢鱼” 的领先优势。 国内市场：理想、问界、蔚来、小米深入合作，提供平台化配套方案。2022年11月15日理想 汽车与宁波拓普集团签署了战略合作框架协议。理想汽车与拓普集团在底盘系统、热管理、内外 饰等产品领域紧密合作，拓普集团为理想汽车配套单车价值量有望超1万元。另外拓普集团与蔚来 及问界分别签订战略协议，公司主要配套蔚来铝合金副车架及减震产品，公司为问界配套铝合金 副车架、底盘件、热管理等产品，其中为问界M9配套空悬、热管理、一体化压铸、铝合金副车架及 底盘件，单车配套价值量有望超2万元。拓普集团有望为小米汽车配套空气悬挂及线控制动等产品。 海外市场：公司新开拓RIVIAN、Lucid、福特等北美新能源客户，有望受益于北美地区新能源 车渗透率持续提升。2022年美国新能源汽车销量为92万辆，同比增长52%，渗透率仅为7%。为推动 新能源汽车发展，IRA法案取消补贴车辆限额推动，美国2023年新能源汽车渗透率显著提升，至2023 年5月美国新能源汽车渗透率维持高位达到8.5%，环比增长0.36pcts，新能源汽车销量为12.08万 辆，环比上升0. 68万辆。在北美地区拓普集团除特斯拉、通用、克莱斯勒等客户外，公司新定点 美国造车新势力RIVIAN（单车价值1.1万元）、Lucid，以及福特新能源汽车业务等，预计将充分受 益于北美新能源汽车渗透率的快速提升。 Rivian为美国新势力造车，当前产品包括R1T和R1S两款车型。Rivian创办于2009年，总部位 于加州埃尔文，在伊利诺伊州诺莫尔还有一家汽车组装工厂，专注于电动皮卡车Rivian R1T和电 动SUV Rivian R1S。Rivian R1T电动皮卡拥有四个电动马达，总功率可达至745马力，此外还有可 选的105-kWh或135-kWh电池组，续航里程最远可达644公里。Rivian R1T电动皮卡最大的载重能力 达到了816公。R1S的内饰布局简洁，整车采用2+3+2的7座布局，且第二、三排地板均相当平坦。 动力方面，新车提供三种不同的电池组分别为105kWh、135kWh和180kWh。匹配相同的四电机驱动， 最大功率分别为400马力和750马力，而最高型号的最大功率被限制在700马力，最大续航里程约为 386km、498km和659km。 公司与Rivian在滑板底盘领域建立合作。公司为Rivian提供轻量化底盘系统，其中包括副车 架、控制臂、转向节等产品，公司拥有悬架系统、线控刹车、线控转向等丰富产品线及底盘调校 能力，将推行Tier 0.5合作模式，为主机厂提供“2+3”平台化研发、制造和服务，拓普集团主要 产品覆盖底盘轻量化、线控制动、电控转向等，与滑板底盘所需技术高度吻合，后续滑板底盘产 品有望快速推出。 (五) 驱动 5：底盘+N，全球化零部件平台型巨头可期 公司以减震及内饰为基础，围绕底盘产品重点布局。当前公司形成以NVH为基础和内饰产品为基础，已经逐步开发车身轻量化、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾 驶系统八大业务板块，其中NVH减震及内饰系统配套合资、自主、新能源等车企，单车最高ASP可 达3500元；底盘轻量化配套特斯拉、理想、蔚来、问界等客户，单车配套价值量约5000元，智能刹 车配套一汽、吉利、合创等客户，单车最高价值量可达4000元；热管理配套特斯拉、理想、问界等 客户，单车价值量约2500元；空气悬挂配套小米、问界、几何等客户，单车价值量约8000元；一体 化压铸配套高合，单车价值量最高可达6000元。后续有望延展汽车电子、自动驾驶和滑板底盘的 长期规划布局。 1）智能刹车与线控制动业务：公司以智能刹车系统（IBS）为基础，持续扩容智能驾驶业 务。IBS是高度集成的安全系统，公司研发智能刹车系统超过10年时间，2016年定增募资24亿元 大力投入到IBS和电子真空泵（EVP）研发和生产，2021年11月发布第四代IBS-Pro（one-box方 案），可实现线控制动的功能。通过IBS技术积累，公司具备丰富的机、电、液、软等综合开发 和系统集成经验和能力，公司智能驾驶系统产品不断扩容，包括电动助力转向管柱、制动真空开 关BVS、电子稳定控制系统等。 线控制动尚处于发展早期阶段总体渗透率较低，主要份额被外资垄断，国产替代空间广阔。 2019年国内乘用车的线控制动装配率在2.6%，2021年增长到8.6%。由于国内电动汽车销量的快速增长，新能源汽车配置率相对较高，2022年前五月线控制动装配率已攀升到13.7%。博世占据绝大 部分份额，国内厂商在逐步扩大份额。2022年博世占据89.4%的乘用车线控制动市场份额，国内供 应商国产替代空间广阔。 拓普的产品为One-Box类型，集成度更高成本更具有竞争力。Two-Box方案中电子助力器与 ESP/ABS独立，集成度较低，价格更高。而One-Box方案中电子助力器与ESP/ABS集成，但复杂度高 且存在安全隐患，需增加RBU（Redundant Brake Unit）以满足冗余要求。 2）空气悬挂业务：公司空气悬挂已拿下新势力定点，未来销量增长可以预期。公司空气悬挂 业务当前暂未产生营收，但已经获得多家头部自主车企及新势力定点，预计主要客户在2023至2024 年间陆续量产。公司配套客户空气弹簧、集成式空气压缩机、软件等，相较于竞争对手布局更为 全面，预计空气悬挂业务2023年即产生营收，且营收规模随客户销量增长而同比增长。 3）热管理业务：公司热管理产品主要包括热泵于热管理泵阀类。热泵空调是一种高效节能的 空调设备,它利用热泵技术实现房间的制热或制冷功能。热泵空调的核心部件是压缩机和热交换器, 通过吸收或排出空气中的热量来控制室内温度。在制冷模式下,热泵从室内吸收热量,然后通过压 缩和热交换把热量送到室外,以达到室内降温的目的。在制热模式下,该过程反向进行,从室外吸收 热量,然后通过热交换把热量送到室内,以达到供暖的目的。新能源汽车由于缺乏发动机热量，在 冬天使用热泵相较于PTC制热大幅节省电能，从而实现增加续航的目的。 4）一体化压铸与轻量化业务：公司与华人运通高合汽车联合研发的一体压铸车身后底板已正 式量产下线。公司配套7200T压铸单元，后底板长宽近1700mm*1500mm，预计重量为65kg，可以实 现15%-20%的减重效果。一体压铸从轻量化、生产效率节拍、材料利用率、制造复杂度方面相较于 传统冲压+焊接工艺更具效率及人力成本优势，将几十个部件的拼接转变成一次铸造成型，生产工 时大幅优化，整个开发周期缩短了1/3。 提前布局乘势轻量化趋势，底盘业务快速崛起。公司底盘轻量化产品主要包括副车架、控制 臂、转向节等。公司顺应趋势前瞻性研发布局，围绕轻量化底盘系统模块产品持续拓展品类。公 司自2003年启动轻量化悬挂项目，2017年收购福多纳副车架业务，进一步完善底盘系统产品线， 形成“铝合金+高强度钢”布局，协同效应显著增强。拓普已具备底盘及车身部件所需轻合金全工 艺能力，涵盖高压铸造、真空铸造、低压铸造、差压铸造、挤压铸造、锻造等，可为客户甄选合适 解决方案+提供完全底盘部件及车身部件。 5）智能座舱、智动侧门、电子等业务：公司智能座舱业务主要产品包括智能侧门控制器、 电动尾门撑杆、座椅气动腰托。拓普智动侧门系统是集成了相应的智能驱动器、智能控制器、自 吸电子锁、防夹条、雷达探测传感系统和人机交互系统（人脸识别、手势识别等）。电动尾门撑 杆是通过运动力学计算，实现对电动撑杆最优设计，可通过调整电机的转距，齿轮箱速比，丝杆 导程，弹簧力值等变量实现最优解。座椅气动腰托为气泵供气，阀模块控制气袋鼓起和放气，可 控制多个袋充放气，两气袋以上腰托可以实现上下、前后四向的调节。 滑板底盘是专门为电动车设计的一体化底盘架构，将制动、悬架、电动传动系统和电池等部 件提前整合在底盘，车企可根据市场需求快速打造不同车型。滑动底盘主要结构特征有：与整车 相关的核心控制模块集成在底盘；可实现上下车体分离；整车实现全线控；降低研发成本，在合 理价格内切换不同车身。可以将滑板底盘简单定义为：滑板底盘=非承载车身结构+线传转向/制 动系统+电池包与底盘一体化。滑板底盘概念最早在在2002年由通用汽车提出，并率先融合到一 台名为Hy-wire的概念车上。 进军高阶智能驾驶线控需求迫切，滑板底盘有望快速发展。线控技术是指由“电线”或者电 信号来传递控制，取代传统机械连接装置的“硬”连接来实现操控的一种技术。线控底盘由转向、 制动、换挡、油门、悬架五大系统构成。线控系统取消了部分笨重且精度较低的气动、液压及机 械连接，取而代之以电信号驱动的传感器、控制单元及电磁执行机构。而自动驾驶的终极目标是 通过感知传感器、控制芯片与线控执行机构替代驾驶员的驾驶行为，为了实现高安全性目标，最 终的理想状态将是整个过程脱离了人为干预，因此机械控制将被电控取代，线控底盘将成为汽车 未来可预见的长期发展历程中的最终状态，线控装置具有结构紧凑、可控性好、响应速度快等优势，因此是高阶智能驾驶的必要条件。 高阶智能驾驶持续增长，公司汽车业务完善布局滑板底盘有望受益。据亿欧汽车观察，L1/L2 级别的ADAS功能在未来10年内都将保持50%渗透率，而L3及以上高等级自动驾驶将在2025年左右实 现商业化落地，2035年迎来井喷期，滑板底盘等相关产业链有望受益于高阶自动驾驶快速增长。 拓普集团目前八大汽车业务板块，其中热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统与 滑板底盘密切相关，公司进入滑板底盘赛道具有先天优势。2022年2月7日拓普集团发布公告称拟 在宁波市杭州湾新区新设拓普滑板底盘公司，拓普集团正式入局滑板底盘赛道。四、 盈利预测 (一) 关键假设 公司配套特斯拉model 3/Y/S/X内饰件、副车架、转向节、控制臂及其他结构件、热管理等 零部件，未来有望继续配套cybertruck、model Q等车型。另外公司已与蔚来、理想、问界签订战略合作框架协议，单车配套价值量有望超过一万元。伴随下游重点客户放量，公司业绩有望进 一步成长。 公司为理想、蔚来、问界等新势力战略合作供应商，为其提供底盘、内外饰、热管理、一体 化压铸等零部件配套。预计公司为理想汽车配套单车价值量超1万元，主要提供底盘轻量化及热 管理零部件。另外拓普集团与蔚来及问界分别签订战略协议，公司主要配套蔚来铝合金副车架及 减震产品，公司为问界配套铝合金副车架、底盘件、热管理等产品，其中为问界M9配套空悬、热 管理、一体化压铸、铝合金副车架及底盘件，单车配套价值量有望超2万元。预计吉利、通用等 传统客户贡献收入基本持平。#拓普集团# $拓普集团(SH601689)$ 支持小兰的友友们请务必养成看完文章点赞、评论、或者评论时勾上同时转发的习惯。因为你的每一次点赞或者评论转发，都将是我前进的动力。点赞和评论越多，我才能有动力每天坚持更新