利用入股分红、充值返现、溢价回购等诱饵设“陷阱”——四类金融消费诈骗如何防范(利用国债期货对冲信用债利率风险的有效性研究)

　　来源：北京青年报

　　截至2023年底，我国60岁及以上老年人达到2.97亿。随着人口老龄化程度持续加深，越来越多的老年人重视养老储备。记者采访了解到，当前社会上有四类针对老年人的金融消费诈骗现象，有关专家提醒公众注意防范。

　　非法集资诈骗

　　防范入股分红、充值返现、溢价回购等“陷阱”

　　根据中国老龄科学研究中心和中信银行14日联合发布的《老年金融消费者风险防范手册》，非法集资活动涉及内容非常广、表现形式复杂多样，老年人由于缺乏金融知识、对金融权益侵害不敏感、对相关政策不了解等，金融权益容易受到侵害。

　　中国老龄科学研究中心主任高成运说，随着我国老龄化进程加快，老年金融消费需求在社会总需求中的比重逐步上升，而部分老年人金融知识较为缺乏，同时老年人是数字时代明显的“弱势群体”，因此保护好老年金融消费者权益重在风险防范。

　　中国社会科学院大学法学院副教授方军说，从目前涉老非法集资案件来看，常用“诱饵”有入股分红、充值返现、预付消费、发展会员、溢价回购、承诺返利、假借慈善、编造项目、高利诱骗、投资理财等。

　　对此，方军建议，投资理财，应选择正规的金融机构和渠道；但凡涉及“赚钱”“投资”时，应与家人或朋友商量，共同判断，避免造成经济损失；但凡涉及境外投资、虚拟货币投资、区块链投资等要拒绝；但凡遇到“稳赚不赔”“高利”时，不能轻信；根据自己的财务状况设定投资资金上限和支出条件。

　　新型诈骗

　　防范利用交友、养生、书画收藏等名义的骗局

　　守好养老“钱袋子”，老年人要防范识别通过电话、网络和短信方式实施的电信网络诈骗，特别是利用虚拟现实技术的新骗术，以及谎称“以房养老”、交友、养生、书画收藏等形式的骗局。

　　中央财经大学管理科学与工程学院投资系教授陈俊华说，不法分子利用虚拟换脸技术和模拟人声技术，可以冒充任何人，老年人很难识别。因此，公众应告知老年亲属，只要涉及金融转账，哪怕是通过视频聊天，也不能确保真实，务必通过多渠道确认。此外，还应防范两类“陌生人”：一是冒充税务局、公检法等国家机关单位，以老年人涉嫌洗钱、证件有问题、偷税等理由进行恐吓，并出示虚假法律文书；二是假冒各大银行等机构或平台工作人员，以手机银行升级、金融产品升级或到期等为借口，诱骗下载诈骗类应用程序或登录相关诈骗网站。

　　陈俊华提出防范建议，老年人可下载国家反诈应用程序，主动学习防诈骗知识；不轻信非正规渠道推荐的投资理财，凡是标榜“内幕消息”“稳定高回报”的都是骗局；网上遇到亲友借钱，一定要先确认身份，因为现在的技术手段可以模拟人声和人像，务必挂掉电话再次致电亲属、朋友来核实；不要通过第三方软件或网站充值现金或投资，这类平台通常是虚假平台，随时“跑路”；不要打开陌生来源的信息；如果认为自己遭遇了电信网络诈骗或发现了身边的电信网络诈骗现象，应及时拨打110报警。

　　委托代办

　　防范委托书内容和受托人资质风险

　　在日常生活中，老年人“委托他人办事”的情形较为常见，应注意防范委托书内容和受托人资质风险。

　　中国老龄科学研究中心老龄战略与政策研究所副所长方彧说，当委托他人或机构代管金钱和财产时，受委托的人就是受托人。若受托人不当行使权利，就容易发生金融权益侵害。老年人应与受托人签订委托书。

　　方彧建议，由于委托书赋予受托人就委托人的金钱、房产等财产作出决定的法律权利，老年人应选择值得信赖的受托人或机构，并确保对方清楚委托需求。切记要认真考察机构的资质，并把委托事宜告知亲属、朋友等。如果受托人是个人，不能选择有赌博等不良嗜好的人为受托人。委托书中若涉及房产等重要资产，在签署之前务必认真阅读、理性思考，最好要求公证委托书。

　　个人金融信息泄露

　　防范恶意软件攻击、公共网络等风险

　　当前老年人越来越多使用社交软件，如微信、抖音等，需提高安全谨慎使用意识。

　　中国老龄科学研究中心老龄金融研究室主任王海涛说，像公园、商场等公共互联网通常未加密，因此浏览和共享数据不安全，如果老年人连接到这样的网络并发起通信，熟练的黑客可以渗透通信，监视并窃取所需信息。

　　王海涛建议，老年人应保护好个人身份证号、社保账号、信用卡号、密码和其他个人信息，切勿与陌生人或任何非官方网站共享个人信息。办理业务需复印证件时，一定要写明用途，在含有身份信息区域注明“本复印件仅供××用途，他用无效”和使用日期。免费网络要谨慎接入，确保网络环境安全，尤其是在需要进行网上支付、银行账户登录时，尽可能避免使用陌生网络。

　　此外，定期核查个人信用记录并举报诈骗行为。如果发现借用本人名义开立账户的行为，则说明可能有诈骗者在试图获取个人信息。可以登录中国人民银行征信中心官网（http://www.pbccrc.org.cn/），在“互联网个人信用信息服务平台”中查询个人征信记录。

信用债是以企业信用为基础发行的债券，其价格主要受到无风险利率和信用利差的影响。因此，投资者在进行信用债投资时，需密切关注无风险利率变动对债券价格的影响，做好利率风险管理。

目前，国内的利率风险管理工具主要包括国债期货、利率互换、利率期权等，其中国债期货由于具有市场流动性好、合约杠杆属性强、占用资金少、交易成本低、品种期限覆盖广、多空双向交易便利等特点，越来越多的投资者通过在国债现货市场和期货市场进行反向交易，对冲利率波动。当前，国债期货的对冲标的主要为不同期限国债的利率风险，其对信用债利率风险的对冲效果是本文研究的重点。

理论研究

（一）文献综述

Johnson和Stein分别于1960年、1961年在对冲研究中应用了Markowitz的资产组合理论，并提出运用最小二乘法（OLS）来估计最优对冲比率的方法。随后，Working于1962年提出基于基差预测的选择性进行对冲的新思路，即基差逐利型对冲理论，奠定了现代对冲理论的基础。Ederington在上述研究的基础上进行了扩展研究，将这些理论发展到金融期货市场，并于1979年提出衡量对冲绩效的量化指标，即以对冲后资产组合价格方差相较对冲前方差的下降程度衡量对冲的有效性。

（二）对冲方案的选择

利用国债期货进行对冲的核心在于对冲比率的确定，一般可使用市场风险敞口法与统计模型法两种方法进行测算。市场风险敞口法通过匹配债券组合久期或基点价值（DV01）2敞口与国债期货风险敞口进行完全对冲，主要包括基点价值法、经到期收益率贝塔调整的基点价值法、考虑资金成本的基点价值法和修正久期法。统计模型法通过现货与国债期货收益率统计相关性测算对冲比率，其中静态模型主要包括OLS模型，动态模型主要包括误差修正（ECM）模型和误差修正条件异方差（ECM-GARCH）模型等。

市场风险敞口法中的基点价值法和久期法在进行套期保值时，通常要求期货和现货的收益率变动幅度一致。但现实中，两者的变动并非总是相等的，尤其是在市场收益率出现剧烈变化时，套保比例的偏离度较大。因此笔者优选统计模型法。考虑到动态调仓的对冲方法对交易效率要求较高，交易成本较大，同时为提高数据利用率，本文主要采用静态模型中的OLS模型进行对冲有效性研究。

模型推导

（一）对冲模型的推导

为利用OLS模型求解最优对冲比率，根据风险最小化对冲理论，构建一个1单位现货与h单位国债期货组成的资产投资组合，当投资组合收益率方差最小时，求得的对冲比率为最优对冲比率。该组合的对数收益率为：

其中，lnS代表国债现货价格的对数，lnF代表国债期货价格的对数。根据投资学理论，以方差表示该投资组合的风险：

其中，σS和σF分别是国债现货收益率和国债期货收益率的标准差，ρ为二者的相关系数。为使投资组合收益率方差最小，将上式对h求偏导：

得到最佳对冲比率：

当使用两种国债期货进行对冲时，得到组合对数收益率：

将组合方差对单变量求偏导之后，使用最小二乘法计算，得到对冲比率：

（二）对冲绩效衡量

以组合波动率的下降幅度衡量对冲绩效（HE），为实现更好的对冲效果，应使组合波动率的下降幅度最大化。对冲绩效的计算公式为：

其中：var（S）和var（V）分别是对冲前和对冲后投资组合收益率的方差。

实证分析

本文以中债-高信用等级债券指数为研究对象3，使用2年期、5年期、10年期国债期货的主力合约4，分别以22日（D）、66D、126D、252D的频率进行对冲5，样本数据时间跨度为2019年1月1日至2023年8月1日，样本数据来自万得（Wind）。

考虑到在实际操作中需要结合对冲绩效、对冲频率、对冲成本等因素选择对冲方案，本文从绩效、频率、成本三个角度对使用国债期货对冲信用债利率风险进行实证研究，并在此基础上尝试使用多品种国债期货组合提升对冲绩效。

（一）国债期货对国债利率风险的对冲效果分析

国债期货价格为对国债现货未来价格的预期，市场上有关国债现货的信息也会在国债期货价格上有所体现，因此国债期货具有对国债现货的价格发现功能。对比国债与国债期货价格，可以发现两者走势较为一致，呈现出较强的相关性（见图1）。

实证检验发现，将国债期货纳入组合能显著降低组合收益率的波动性。对于1~3年、3~5年、7~10年中债-国债总净价指数，最佳对冲绩效6分别为38.25%、56.87%和70.99%（见表1）。

（二）国债与信用债价格走势的相关性

信用债收益率取决于无风险利率及信用利差两方面，而无风险利率影响国债价格，因此国债与信用债价格走势具有一定的相关性。对比2019年以来国债和信用债的价格走势，可以发现二者存在同涨同跌效应（见图2）。

实证检验发现，中短久期（1~5年）与信用债指数的相关性在60%左右；长久期（7~10年）国债指数与信用债指数的相关性在90%以上。

（三）国债期货对信用债利率风险的对冲效果分析

1.对冲绩效分析

由于存在信用利差，国债期货对信用债利率风险的对冲效果弱于对国债的对冲效果。实证检验发现，国债期货对1~3年、3~5年、7~10年中债-高信用等级企业债净价指数的最佳对冲绩效分别为10.52%、13.14%和15.02%，显著低于国债期货对相同期限国债指数的对冲绩效。因此，国债期货对降低信用债价格波动的作用相对有限（见表2）。

从不同期限国债期货的角度看，在66D、126D、252D三种对冲频率下，10年期国债期货对冲绩效最佳（见表3）。在22D对冲频率下，2年期国债期货对冲绩效表现最佳，其可能的原因是2年期国债期货相较于其他期限的国债期货更多受市场多空情绪和多空力量的影响，而这些因素在高频交易中尤为关键。

从不同久期的角度看，同一频率下国债期货对长久期（7~10年）信用债利率风险的对冲绩效优于短久期（1~3年）信用债。实证检验显示，在22D、66D、126D、252D的对冲频率下，不同国债期货对长久期信用债的最佳对冲绩效分别比短久期信用债高6.14、4.92、4.09、2.60个百分点（见表4）。

2.对冲频率的影响

实证检验发现，提升对冲频率对短久期信用债指数而言可以提升对冲绩效，但对中长久期信用债无显著作用。对于中债-高信用等级企业债净价（1~3年）指数，当对冲频率从252D逐步提升到22D时，2年期、5年期、10年期的国债期货对冲绩效分别提高1.97、0.30、0.67个百分点，平均对冲绩效提升0.98个百分点；对于中长久期组合而言，当对冲频率从252D逐步提升到22D时，2年期、5年期、10年期的国债期货对冲绩效变动方向不一致（见表5）。

3.对冲成本分析

对冲成本主要包括调仓成本和国债期货持仓损失。调仓成本即因调整国债期货持仓带来的成本，主要来自交易手续费。国债期货持仓损失即因所持国债期货价值的下降，导致对冲后组合收益率低于仅持仓信用债的收益率，主要来自国债期货换月时的移仓损失、国债期货价格涨跌带来的损失、保证金占用成本7等。本文使用对冲后组合收益相较对冲前组合收益的下降程度来度量对冲成本。

调仓成本主要受两方面影响：一是交易手续费随着对冲频率的提高、固定时间内交易次数的增加而增加，二是交易手续费随着对冲比率的提高、调仓交易数量的增加而增加。经实证检验，在252D对冲频率调仓成本平均比22D高出0.0002%。

国债期货持仓损失受两个因素的影响：一是国债期货的涨跌情况，对冲需要持有国债期货的空头，所以国债期货涨幅越大，持仓损失越大；二是对冲比率，对冲比率越高，持仓国债期货所需保证金越多，保证金资金成本也越高，同时受国债期货价格波动的影响越明显。在本文统计期间，2年期、5年期、10年期国债期货涨幅分别为4.58%、9.40%、13.81%。对于1~3年、3~5年、7~10年中债-高信用等级企业债净价指数而言，平均对冲比率分别为7.47%、12.78%、19.81%。经实证检验，2年期国债期货的持仓损失低于其他期限。以126D数据为例，2年期国债期货的持仓损失分别为0.01%、0.03%、0.07%，均低于5年期及10年期国债期货的持仓损失（见表6）。

4.采用期货组合的对冲效果分析

一方面，不同期限的国债期货对市场变化的反应不同，通过国债期货的组合可以分散特定期限的风险，降低整体投资组合的波动性；另一方面，不同期限的国债期货可能具有不同的基差变化特性，通过组合管理，可以选择基差有利的国债期货合约进行对冲，减少基差风险对对冲效果的影响。因此，为进一步提升对冲有效性，本文选用不同期限的两个国债期货，通过OLS计算各自比例，对同一信用债指数进行对冲并分析效果。实证检验分析发现，采用不同期限国债期货组合进行对冲，可明显提升对冲绩效，且2年期与10年期组合的对冲绩效较好。

以22D对冲频率为例，选用2年期、5年期、10年期国债期货两两组合分别进行对冲，不同信用债指数的对冲绩效平均可提升3.36~5.80个百分点（见表7）。在实际操作时，可选择多种国债期货使用OLS计算最优对冲比例。

从对冲成本角度看，使用国债期货组合进行对冲的平均持仓成本低于单一国债期货。使用1~3年、3~5年、7~10年中债-高信用等级企业债净价指数的平均持仓成本较单一国债期货分别低0.0057、0.0036、0.0142个百分点（见表8）。

结论和展望

根据实证结果，国债期货可在一定程度上对冲信用债价格的波动性，但其对冲绩效显著弱于对国债的对冲绩效，国债期货对降低信用债组合波动率的作用相对有限。在使用国债期货进行对冲时，提高对冲频率无显著作用，且将导致对冲成本增加，也不存在某单一品种的国债期货在任何情景下均具有对冲成本优势。同时，使用国债期货组合可明显提升对冲绩效，且使用国债期货组合进行对冲的平均持仓成本低于使用单一国债期货。

总体来看，相较国债期货对国债利率风险的对冲效果，其对信用债利率风险的对冲效果尚不够理想。从实践来看，市场参与者的预期变化和投资行为会导致信用债价格发生变动，从而影响国债期货的对冲效果。展望未来，可进一步分析运用其他金融工具对冲信用债的价格波动，具体工具包括但不限于期权产品、信用风险缓释工具（CRM）、信用衍生品、信用违约互换（CDS）、股指期货等。同时，可研究上述工具和方法的灵活组合使用，以达到最佳的对冲效果。

（工银理财风险管理部 张爽、刘欣、李美泽）

编辑：王菁

　　原标题：非法集资近百亿，2.8万人被骗！这一P2P集资诈骗案宣判

　　来源：保险报

　　非法募集资金共计99.32亿余元，造成2.8万余名被害人经济损失12.77亿余元。

　　3月30日，上海市第一中级人民法院依法公开宣判被告人余某、张某丰等人利用“永利宝”“火理财”线上P2P平台集资诈骗案。

　　图片来自上海市第一中级人民法院官微

　　上海市第一中级人民法院对余某、张某丰以集资诈骗罪分别判处无期徒刑、有期徒刑十五年，并处罚金五千万元、五百万元；对李某原、刘某成、吴某、洪某四名被告人以非法吸收公众存款罪分别判处有期徒刑八年至四年不等刑罚，并处四十万元至二十万元不等罚金。

　　2.8万人被骗，损失12.77亿

　　经审理查明：2013年12月至2018年7月，余某伙同张某丰、李某原，先后以上海永利宝金融信息服务有限公司（以下简称永利宝金融公司）、上海永利宝网络信息科技有限公司（以下简称永利宝科技公司）、上海潇谦互联网金融信息服务有限公司（以下简称潇谦公司）的名义运营“永利宝”“火理财”线上P2P平台。

　　“永利宝”“火理财”P2P平台在运营过程中，采用广告宣传、电话推销等方式公开宣传，虚设借款标的与虚构第三方担保，夸大投资项目的盈利能力，并以承诺年化收益率6%至12%的高额收益为诱饵，向社会公众非法募集资金。

　　其间，余某将“火理财”P2P平台整体转让给涉案人洪某舟（另案处理）。在洪某舟等人指使下，被告人刘某成、吴某、洪某继续采用上述方法向社会公众非法募集资金。

　　余某等人非法募集资金共计99.32亿余元，造成2.8万余名被害人经济损失12.77亿余元。

　　上海市第一中级人民法院认为：被告人余某、张某丰作为永利宝金融公司、永利宝科技公司、潇谦公司直接负责的主管人员，以非法占有为目的，使用诈骗方法非法集资，其行为均已构成集资诈骗罪；被告人李某原、刘某成、吴某、洪某作为相关公司的其他责任人员，非法吸收公众存款，扰乱金融秩序，其行为均已构成非法吸收公众存款罪。余某等人的行为给被害人造成了特别重大的经济损失，严重破坏了国家金融秩序，结合本案事实、性质、情节和社会危害程度，依法作出上述判决。

　　员工自曝：老板失联，快报警

　　“永利宝”创建于2013年。而回顾“永利宝”“火理财”的案件，可追溯到2018年7月16日。

　　2018年7月16日16时左右，永利宝员工通过自家APP客户端推送消息：“平台老板余某，张某丰失联。请大家速速报警进行维权！”

　　与此同时，永利宝的官方微博也发布了一条消息：“请各位投资人报警维权。”

　　时隔一天，永利宝高管维权团队在微博上发公告称，2018年7月16日中午至7月17日，公司与实控人余某及张某丰无法取得联系。

　　鉴于事发突然且紧急，永利宝高管团队已于2018年7月16日下午向政府相关部门说明情况，请广大投资人先冷静，等待相关部门确认真实情况。

　　2018年7月17日，上海市公安局浦东分局根据群众举报线索，对上海永利宝网络信息科技有限公司、上海潇谦互联网金融信息服务有限公司涉嫌非法吸收公众存款罪立案侦查。

　　落网！6名主要嫌犯被抓获

　　2018年8月至9月，在公安部的统一指挥下，上海公安机关通过国际执法合作，成功将“永利宝”“火理财”P2P平台涉嫌非法吸收公众存款罪的6名主要犯罪嫌疑人抓捕归案。

　　2013年9月至案发，上海永利宝网络信息科技有限公司、上海潇谦互联网金融信息服务有限公司未经许可，通过网上设立“永利宝”“火理财”P2P平台，以支付高额回报为饵，向社会不特定公众非法吸收资金，公司负责人及部分同伙于案发前潜逃境外。

　　对此，上海市公安局经侦总队会同浦东公安分局等单位成立联合专案组，抽调精干警力开展专案侦查，已初步查冻涉案资产约9000万元。在公安部的统一指挥下，联合专案组同步开展缉捕追逃工作。

　　2018年9月5日凌晨，洪某、刘某成、吴某等3名犯罪嫌疑人被押解抵沪。该案另3名主要犯罪嫌疑人余某、张某丰、李某于8月27日被押解回沪。6名犯罪嫌疑人被依法刑事拘留。

　　2020年9月8日，上海市第一中级人民法院对余某、张某丰等6名被告人集资诈骗、非法吸收公众存款案一审公开开庭审理。庭审结束后，合议庭将在评议后依法对本案择期宣判。

　　内容综合自上海一中法院官微、人民日报、澎湃新闻、环球网、永利宝官方微博等。