我国上市公司过度投资行为的动机研究

【摘要】： 在上市公司的理财管理中,投资决策作为公司成长的主要动因和未来现金流量增长的重要基础,影响着公司的经营风险、盈利水平以及资本市场对其经营业绩和发展前景的评价,是公司财务决策的起点。而由于决策过程的复杂性及影响因素的多重性,企业的投资决策行为的结果并不总是体现为企业价值最大化,从而产生了所谓的“过度投资”(over-investment)问题,严重损害了公司价值,阻碍了企业的发展。一般而言,投资决策的形成与投资决策者的动机有密切联系,甚至是其决定因素。因此,本文从公司治理的角度,采用理论和实证相结合的方法,力图找出我国上市公司过度投资行为背后的内部人动机,为防范和减少这种非效率投资行为提供理论依据,并提出相应对策和建议。 本文首先从投资决策过程出发,回顾了公司治理理论、经济效用理论及厂商投资理论,为公司过度投资行为的动机分析搭建起理论平台。接下来综合国内外学者过度投资行为的研究,对过度投资行为进行了界定:过度投资是指接受对公司价值而言并非最优的投资机会,尤其是净现值小于零(NPV<0)的项目,从而降低资金配置效率的一种低效率投资决策行为。然后对投资者投资动机的可能性进行分析,认为企业过度投资动机主要有三种可能性:管理者控制下私人利益动机、大股东控制下私人利益动机、管理者与大股东合谋控制下侵犯债权人利益动机,并采用模型推导的方法对各种过度投资的动机进行了理论分析。随后,用实证研究的方法对理论分析提出的上市公司过度投资行为的三个动机进行检验:①从投资与现金流的关系入手,引入投资与现金流的相互影响变量Q*CF 建立模型,对管理者控制下的过度投资行为的机会主义动机进行回归分析;②将大股东的控制权与收益权的分离度引入回归模型,用上市公司的数据对大股东控制下的过度投资行为的私人利益动机进行回归研究;③由于样本量太少,无法用上市公司的数据实证检验管理者与大股东共谋下过度投资行为的侵害债权人利益动机,因而用猴王集团的案例加以说明。最后本文根据以上研究结果,结合当前我国的经济政策,提出了治理上市公司过度投资行为的政策建议。